הקשר הפרדוקסלי בין תשואה לסיכון

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 10:54

בראייתי סיכון זו האפשרות שהכסף לא יהיה שם כאשר אצטרך אותו.



לכן התיק שלי מורכב מחלקים בסיכון ותשואה נמוכים (שמיועדים לצריכה פוטנציאלית בטווח הקצר) וחלקים בסיכון גבוה שמכוונים לטווח הארוך.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 11:06

שלום,



שאלה במקום, זה באמת עניין קצת מבלבל.



תיקון קטן - יש ריבית חסרת סיכון. תשואה מעליה, מגיעה עם סיכון. בהמשך המשפט כתבת נכון:



באופן כללי, סיכון בהגדרה המקובלת הוא מה הסיכוי שלך לקבל את התשואה המדוברת. למשל, אם מניה נותנת תשואה עם תוחלת של 6% בשנה וסטית תקן של 40%, היא הרבה יותר מסוכנת ממניה שנותנת את אותה תשואה בסטית תקן של 0.1%. כלומר ככל שהסיכון גדול יותר לממוצע יש פחות ופחות משמעות.



באג"ח, מקובל לדבר על סיכון מנפיק. כלומר מה הסיכוי שלא תקבל את הכסף שהובטח לך. אג"ח של חברת דלק של תשובה שמבטיח לך 100 אגורות בעוד שנה, הוא הרבה יותר מסוכן מאג"ח של בנק לאומי שמבטיח לך 100 אגורות בעוד שנה. הסיכון נובע מזה שאני מאמין לבנק לאומי שיהיה קיים עוד שנה ויחזיר לי את הכסף, ואני לא מאמין לתשובה באותה מידה (כמובן - הכל סתם דוגמאות, לא המלצות או תובנות על החברות הספציפיות חלילה).



במציאות יש עוד סוגי סיכונים שנלקחים בחשבון בתמחור, וכולם כמובן עקביים עם מה שכתבת על כך שאין ארביטראז': סיכון אינפלציה, סיכון מטבע, סיכון ריבית ועוד.



1. זה לא נכון. אם מישהו השקיע לפני הקורונה, ואחד השקיע בשיא המשבר, בעוד 40 שנה שניהם מוכרים, עדיין יש פער של 35% בתשואות ביניהם. זה המון.



עכשיו יבואו חכמי הפורום ויגידו "בסדר, מי שם כסף בצורה חד פעמית, צריך להפקיד לאורך זמן". שזה אחלה, אבל אם ככה הכסף לא שם ל40 שנה. הכסף שאתה מכניס אחרי 37 שנה, למשל, שם רק 3 שנים, והתנודתיות שלו היא עצומה.



2. אתה צודק שסטטיסטית ככל שנגדיל את המדגם הממוצע שלנו יהיה קרוב יותר לתוחלת (שזו דרך פלצנית להגיד שאנחנו נתקרב לתשואה "האמיתית" של שוק המניות), אבל שים לב להנחה החבויה שלך פה: אתה חושב שיש איזושהי תוחלת כזו, ושזה רק עניין של רעש ולכן אפשר להגדיל את הזמן בשוק ולהגיע אליה. מי אמר לך שזה נכון? בדקת תשואות ל40 שנה על פני תקופות שונות בשוק ההון? למשל, מי שהתחיל להשקיע ב1920, 1930, 1970, 1980 (זה האחרון שיש לנו של 40 שנה)? אני חושב שאתה עשוי לגלות שגם שם יש הבדלים. זה נובע מזה ששוק ההון לא קרא את ספרי המימון ולא יודע שיש לו תוחלת תשואה מוגדרת. בגדול, תשואות עבר לא מנבאות תשואות עתיד, וזה נכון גם לטווחי זמן ארוכים. כך למשל מיולי 1980 עד יולי 1990 sp500 עשה 200% תשואה דולרית נומינלית, וב2000 עד 2010 זה היה מינוס 40%.



3. המשפט כולו לא רלוונטי, מי משקיע ל40 שנה? אני יודע שכולם בפורום גיבורים ואומרים שזה לטווח ארוך (גם אני, הלוואי ונהיה צודקים) אבל המשקיע הממוצע משקיע להרבה הרבה פחות מ40 שנה.



שים לב להנחה חשובה שמתחבאת בכל מיני מודלים של שוק משוכלל, כמו הCAPM: שכל המשקיעים משקיעים בדיוק לאותו משך זמן. כלומר בזמן שאתה מסתכל על השוק, כולם נמצאים בשוק לאותו זמן. זה כמובן לא נכון, וזה מאפשר לאנשים עם אופק ארוך להרוויח תשואה שנתית ממוצעת גבוהה יותר ממשקיעים לטווח קצר (אולי. בתוחלת. בתאוריה. הלוואי).



זה סיכון ממשי ואולי נכון יותר למדוד אותו ככה, אבל לפי איך שמקובל בספרות המקצועית, אם אתה מפסיד בוודאות 100% מהנכסים שלך הסיכון הוא 0 כי ידעת שזה הולך לקרות. זה קצת מטופש באמת.



אבל לפי ההגדרה הזו של סיכון, יש רק שני דברים מסוכנים: 1. למכור (לסגור את הפוזיציה) 2. אם קנית מניה ספציפית והחברה נסגרה. כל עוד אתה משקיע במדד, ולא מכרת, גידרת את עצמך בצורה מושלמת מהסיכון של להפסיד את הכסף לנצח.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 12:10

אבל תמיד יש סיכון כלשהו. סיכון שלא תקבל את הכסף חזרה (בנקים יכולים לקרוס) או סיכון אינפלציה.



אבל מה לגבי סיכון יחסי? כלומר סיכון של מניה בהשוואה לאג"ח או עו"ש? בהשקעה לטווח ארוך פחות איכפת לי מהסיכוי לקבלת תשואה מסוימת, איכפת לי רק שהתשואה ממניות תהיה גדולה מהתשואה מפיקדון עו"ש או אג"ח.



יש פער בין התשואות, זה נכון, אבל זה בסה"כ אומר שהרווחתי פחות, אבל לא הפסדתי (אתה יכול לטעון שזה הפסד כלכלי ולא חשבונאי אבל אני לא בטוח שכך מוגדר סיכון).



אבל כמעט כל תקופת זמן שתבחר במקטעים של למעלה מ-20 שנה, מניות מביסות אג"ח בקלות... וזה מה שמשנה לי כמשקיע לטווח ארוך. מבחינתי, אם מניות תמיד מביסות אג"ח לטווח ארוך, אין באמת סיכון במניות לעומת אג"ח טווח ארוך. ואז נשאלת השאלה למה קיים אג"ח ממשלתי לטווח ארוך? הרי הוא תמיד יניב תשואה נמוכה יותר ממדד מניות.



זה נכון, אבל שוב, אם נסתכל על השקעה באג"ח ממשלתי ל-30 שנה לעומת השקעה במדד מניות ל-30 שנה, לא ברור למה שמישהו ישקיע באג"ח בכלל. כלומר הסיכוי שהאג"ח יביס את המדד ל-30 שנה שואף לאפס, ולכן הסיכון במניות ביחס לאג"ח שואף לאפס, אבל עדיין הפרש התשואות הוא דרסטי ולא שואף לאפס. נראה שזה די סותר את הנחת היסוד של אי קיום ארביטראז'.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 12:16

1.לקבל 100 ש"ח.



2.לקבל מספר כלשהו בין 0 ל 200 כשהממוצע הוא 105 ש"ח.



מה אתה מעדיף? אם אשנה את המספר ב 2 לממוצע של 102 או 120, זה ישנה את בחירתך?



האם אפשר להגיד שב 2 אין סיכון (לעומת 1)?



האם יש פה ארביטראז? כסף חינם לא הרצפה?



האם אפשר להגיד שהסיכון ב 2 הוא "סתם" ולא נותן לך כלום?



לא.



יש פה סיכון אמיתי, עם רווח *בתוחלת* לצידו.



בגלל שהרווח הוא בתוחלת, ולא מבוטח (יכול להיות גם הפסד) הסיכון הוא אמיתי.



בגלל שתוחלת הרווח היא חיובית, אתה מפוצה על הסיכון.



איו פה ארביטראז כי ממש לא ברור שעדיף לקחת את הסיכון בשביל עוד כמה שקלים, זה לא כסף חינם על הרצפה, זה כסף שאתה מקריב בשבילו את הוודאות.



זה נכון לכל פרק זמן.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 12:18

א. כי הוא זמין גם אם תצטרך אותו לפני (הוא לא בדיוק באמצע מפולת).



ב. יש אנשים שלא מסוגלים לראות אדום בתיק שלהם, ומעדיפים לוותר על תשואה.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 12:23

לא.



המניות ב 150 שנה האחרונות ניצחו את האג"ח



מחר יכול לבוא אסון ולרסק את המניות ל 40 שנה.



הסיכון לכך לא יכול להיות מחושב מהסתכלות על הגרף של 150 שנה אחורה, בדיוק כמו שב 2019 לא יכולת לחשב את הסיכון להתפרצות קורונה מהסתכלות על גרפים של שפעת.



הסיכון הוא לשינויים עתידיים שעוד לא קרו ואין לנו שום ידע עליהם.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 13:04

ובכל זאת, נהוג להתייחס לחוב ממשלתי למשל כריבית חסרת סיכון. אני מסכים שתמיד יש סיכון מסוים, אבל אתה יכול לחשוב למשל על תשואה לפדיון של אג"ח ממשלתי צמוד קצר בהחזקה לפדיון בתור ריבית ריאלית חסרת סיכון.



אני נוטה להסכים, אבל אני גם חושב שזה שונה ממה ששאלת בפוסט המקורי. אולי אני לא הבנתי.

כי לא כל המשקיעים בשוק הם אתה. פה בדיוק נכנס העניין של הטרוגניות של משקיעים, עם סיבולת סיכון שונה, עם נכסים והתחייבויות שונים, עם אופק השקעה (זמן בשוק) שונה ועוד. תחשוב על חברת פנסיה שיודעת שהיא צריכה לשלם לך קצבה בעוד X שנים. אתה בטוח שאין הגיון לקנות אג"ח ארוך?



אחלה, זו לא ההגדרה של סיכון



הסיכוי שמשקיע ישים סכום חד פעמי ולא ייגע בו 30 שנה שואף לאפס. זה ליטרלי מתאר 0% (או מספר מאוד קרוב לזה) מהשחקנים בשוק ההון.



לא הבנתי איך. אשמח אם תדגים איך אתה מייצר פה ארביטראז'. אני מזכיר את כללי המשחק: ארביטראז' זה לייצר כסף חיובי בעתיד מאפס השקעה היום (או לקבל תזרים חיובי היום ולא להחזיר בעתיד), בצורה חסרת סיכון. מה הארביטראז' שאתה רואה פה?

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 13:05

גם אם נקבל את הטענה שבטווח של 40 שנה מניות תמיד ינצחו אג"ח ממשלתי, זה לא אומר שאין לאג"ח זכות קיום או שאפשר לעשות ארביטראז'. אבל נמתין לתשובה של פות"ש, ביקשתי ממנו להדגים את הארביטראז' האפשרי שהוא מזהה פה

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 13:17

אם אתה מניח שהמניות בטווח הארוך *בהכרח* יעלו יותר מהאג"ח, ואין *שום סיכון* שיקרה ההפך אז זה ארביטראז שאתה מנצל באופן הבא:



שורט על אג"ח, שאיתו אתה קונה מניות.



כמובן שבמציאות זה לא רעיון טוב

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 13:23

קצת לא מציאותי. עמלות, שורט זה לא דבר זול, מרג'ין קול, ועוד. תוסיף אותם לחישוב שלך. אתה מכיר ברוקר שייתן לך להישאר בשורט 40 שנה על ני"ע מסוים בסכומים משמעותיים?



למה? (מסכים)

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 13:35

בגלל כל מה שרשמת + ההנחה שאין סיכוי שמניות יפגרו אחרי אג"ח בטווח הארוך לא נכונה. מניות יותס מסוכנות *כי* יש סיכון שהתשואה שלהן תצא הרבה יותר נמוך מהמצופה, כולל שלילית.



הסיכון הוא לא סתם תנודתיות שבסופה מגיעים לארץ המובטחת, הוא אי וודאות אמיתית לגבי התוצאה.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 13:38

אני התכוונתי לארביטראז׳ בהגדרה הכלכלית/פורמלית שלו: רווח חסר סיכון. לא לפעולת ארביטראז׳ של סוחרים. בנוסף, קיימת הגדרה חלשה יותר לארביטראז׳ - רווח עם תוחלת חיובית.



אבל בואו נעזוב לרגע את עניין הארביטראז׳.



בהנחה ואג״ח ל-30 שנה מוחזק עד לפדיון + ההנחה שהסיכוי לכך שמדד מניות ל-30 שנה יניב תשואה נמוכה מהאג״ח הוא נמוך מאוד )שתי הנחות סבירות לדעתי( - מתקבלת המסקנה שהתשואה העודפת של מניות על פני אג״ח לא נובעת מעודף של סיכון. וזה סותר את הנחת היסוד שתשואה עודפת מחייבת רמת סיכון עודפת.



ואם המסקנה הזאת לא נכונה, ותשואה עודפת לא מחייבת רמת סיכון עודפת, למה אם כך להשקיע במדדים גלובליים בטוחים יחסית? כמשקיע לטווח ארוך, אולי עדיף לי לשים את כל הכסף על הנאסד״ק? או את כל הכסף על שווקים מתעוררים או small cap? הרי בטווח הארוך התנודות חסרות משמעות, אבל התשואה תהיה גבוהה ממדד גלובלי ברמת סבירות גבוהה מאוד.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 13:39

בטח, כולם.



אני אישית עשיתי זאת במשך שנים רבות.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 15:07

זו לא ההגדרה. זה רק חצי ממנה. בארביטראז' אתה לא מביא כסף מהבית אלא מייצר רווח ודאי מאוויר. רווח חסר סיכון יש גם בפק"מ, ולשים שם את הכסף שלך זה לא ארביטראז'.



או. אני אוהב מאוד את הדיון הזה, ברצינות. הוא התחיל ממקום מאוד מסוים וסיים בשאלה אחרת לחלוטין. והתשובה:



אם מעניינת אותך רק תשואה



ואם אתה לא תיגע בכסף 30 שנה



ואם לראות את התיק שלך נמחק ב80% לא יזיז לך



אז ייתכן מאוד שעדיף לך להשקיע כפי שציינת.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 15:18

למה אתה חושב שכל מי שקונה אג"ח ל30 שנים ישאר איתו לתקופה כזאת,



אולי הוא רוצה להמר על הריבית ואינפלציה, או לחלופין הוא חושב שיכול להרוויח הרבה במקרה של מפולת בשוק המניות, ובמקרה שלא אז הוא יחזיק עד לפירעון.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 15:44

הטיעון שלך מעגלי.



אתה מניח שהסיכון נמוך מאוד



ואז מופתע לגלות שהקשר בין תשואה לסיכון נשבר.



אם כולם היו מסכימים איתך שהסיכון במניות נמוך, הן לא היו מציעות תשואה עודפת.



ה"סתירה" שאתה מקבל היא פשוט חוסר הסכמה בינך לבין שאר השחקנים בשוק לגבי רמת הסיכון.



בנוסף, שכחת לתמחר את הסיכון שמתישהו במהלך אותן 30 שנה יהיה משבר כלכלי חריף שישאיר אותך בלי הכנסה ותצטרך את הכסף שלך בשביל לאכול.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 18:32

שוב, השאלה איך אתה מגדיר סיכון. אם הוא מוגדר כתנודתיות, אז עובדתית אין סיכון לטווח ארוך, כי התנודתיות לא רלוונטית. אם הסיכון הוא באפשרות לאבד את הכסף, אז אין הגיון בהשקעה במניות כי אז מדובר בסתם הימור. אפשר באותה מידה להשקיע בקזינו.



ולא שכחתי לתמחר את הסיכון שאצטרך את הכסף, כי אני משקיע חכם שמשאיר סכום משמעותי של כסף נזיל בדיוק למקרי משבר. הכסף המושקע הוא לגמרי הכסף לפנסיה. לכן התמחור הזה לא רלוונטי.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 18:53

יש סיכון לאובדן סופי ומוחלט של הכסף, ובכל זאת יש היגיון בהשקעה במניות ולא בקיזנו.



כי במניות אתה מפוצה על הסיכון, בצורה של תוחלת חיובית לתשואה, ובקזינו לא (התוחלת שלילית).



המשמעות של הסיכון היא שיש טווח של אפשרויות למה תהיה התשואה שלך, ולא אפשרות אחת.



התשואה המצטברת ב 40 שנה כנראה תהיה איפשהו בין מינוס 80% לפלוס 3000%, עם תוחלת של משהו כמו 1000%, אולי.



אם התוצאה היתה בוודאות פלוס 1000%, אז לא היה סיכון, כולם היו מוכנים לשלם כבר היום הרבה יותר על המניות, ואז התשואה כבר לא היתה 1000%.



בגלל שיש סיכון אמיתי ולא זניח שהתשואה לאורך 40 שנה תצטבר למספר נמוך מאוד או שלילי, נדרשת תוחלת של 1000% כדי שהעיסקה תהיה משתלמת.



ברולטה, התשואה שלך היא בין מינוס %100 לפלוס 1000000%, אבל עם תוחלת של מינוס 2% לסיבוב בודד ומינוס עשרות אחוזים לערב שלם. לכן אין פיצוי עבור הסיכון. התמורה שאתה מקבלת היא ריגוש, בדיוק כמו כשאתה משלם על כרטיס ללונה פארק.

🕒 פורסם בתאריך: 24/07/2020 19:09

שכחת לתמחר את הסיכון למשבר פי 2 יותר חמור מזה שלקחת בחשבון.

🕒 פורסם בתאריך: 25/07/2020 00:24

ומה אתה עושה עם הכסף הנזיל הזה בינתיים? אג״ח ממשלתי? פק״מ? אז הנה ענית לעצמך - יש למוצרים האלה סיבה להתקיים.

🕒 פורסם בתאריך: 25/07/2020 08:47

האפשרות שאג''ח ממשלתי כללי יניב יותר ממניות בארבעים השנים הבאות קיימת.



נראה שהסבירות לכך נמוכה, אבל היא לא 0% וגם לא 1%. וגם אי אפשר לחשב מהי על סמך 150 שנה של שוק עולה.



אז זה וואחד סיכון, גם אם נניח שאתה בוודאות משקיע לארבעים שנה ובוודאות אדיש לחלוטין לתנודתיות.



וגם אם תשואת המניות תהיה יותר טובה, אבל עדיין נמוכה, זה גם סיכון שהתממש, כי אם היינו יודעים שנקבל 2% ריאלי בתנודתיות משוגעת אולי היינו מפנים את ההון להשקעות מחוץ לבורסה.



אז הסיכון הוא להפסד ממשי, או פיצוי נמוך על הסיכון שנלקח. וזה עוד בלי להכניס למשוואה את הסיכוי שתצטרך את הכסף לפני, ואת הקשיים בעיכול התנודתיות שיכולה להיות הרבה יותר קיצונית ממה שחווינו בעשרים השנים האחרונות.